最近两、三年，ESG一词频繁出现在国内金融界，ESG基金亦如雨后春笋兴起。至于具体只数，各方统计不一，从104只到153只不等。但无论由谁统计，其中两种基金必须剔除。一种是仅做过初级行业筛选，却欠缺ESG数据与相关标准的基金；多数的节能环保基金与新能源基金属于这种。另一种是”泛ESG”基金，其名字与ESG相关，但既非行业基金，也未在募集说明书中界定ESG策略。当剔除这两种后，剩下的“纯ESG”基金应该不超过50只。

这些相对比较纯正的ESG基金，其信息来源有路演PPT、基金官网、招募说明书、季度报告、Factsheet（月度报告）等，其中除了路演PPT仅供渠道商使用外，剩下的都属公开信息。公募基金必须符合主管机关的信息披露要求，ESG类别基金亦然。为了解国内ESG投资产品的信息披露，我和博士生以这50只“纯ESG”基金的公开材料为依据，检视其投资信息披露。

研究发现，国内ESG基金在信息披露上颇有改善空间。首先，某些基金对ESG目标、ESG策略和ESG数据来源的说明，或极简略，或完全不谈。本质上，ESG目标对ESG基金至关重要。有了明确的ESG目标，才能拟定相应的关键绩效指标（KPI），并定期进行进度检核。缺乏明确的ESG目标，则后续工作与信息披露之相干性即难以掌握，ESG基金的本质特性亦无从彰显。

其次，ESG投资之异于传统投资，其特点即在于不只是追求财务回报，而会同时追求社会回报，故应该定期对投资人提供”双底线绩效”报告。然而，研究发现，许多国内ESG基金并未清楚标举这种”双底线投资”的概念，甚至只披露财务绩效，却对ESG绩效略而不谈。

另外，进一步来看，ESG披露分成两个相互关联而内容有别的领域，一是企业的ESG信息披露，一是投资产品的ESG信息披露。目前国内讨论ESG披露时，尚聚焦于企业的ESG信息披露，而未扩及ESG投资产品的信息披露。然而，对金融领域而言，其实更应该关注于ESG投资产品的信息披露。

因此，本文从ESG投资产品信息披露的视角，解析相关问题，分享实践及最新法令。

01 ESG投资产品应该披露哪些信息?

ESG投资产品提供的信息，应与ESG投资的特性具有实质相关性，涉及以下几方面。

首先，ESG投资或以降低投资风险为目的，或以符合价值取向、达成可持续发展目标为目的。前者常以纳入ESG因素的方式，降低传统投资所忽略的ESG风险。后者常以某些具体的ESG投资策略，使投资符合资产所有人的价值观或达成社会的可持续发展目标。但无论属于那种，ESG基金在此都有别于传统基金，故应在招募说明说等材料中表明产品目的。

第二，基金会依目的而使用合适的投资策略，涉及不同的选股方式及标准。基金应该对如何选择合适策略来达成目标做出明确说明，并指出相应的KPI。

更具体地，ESG投资有负面剔除法、同类最佳法、可持续主题法、积极股东法等七种策略，背后各有理念，而其使用关乎基金目标。特别是，当基金以降低风险理由而纳入ESG因素时，会以负面剔除法或ESG整合法作为投资策略，而KPI应表明该策略对财务回报的影响。当基金以低碳为目标时，可采用同类最佳法选股，从母体样本中挑出碳密度最低的企业，而KPI应表明基金碳密度，并将其和特定基准做比较。当基金以舒缓水稀缺问题为可持续发展目标时，会以可持续主题法作为策略，而KPI应表明该策略对于相关问题的改善。另外，当基金以优化企业ESG政策为目标时，可以积极股东法和企业互动，通过提案权和投票权来促成实质改变。此时KPI应表明互动的议题、方式、次数、具体成果等。

第三，ESG投资不能只基于直观，而应以可靠的数据来源作为选股基础和计算各项KPI的依据。数据来源包括自行开发的独有数据、从外部认购的付费数据等，但无论来源为何，基金都应标明，并说明如何通过这些数据来度量企业的ESG表现，并形成评估ESG产品绩效的KPI。

第四，ESG投资固有其关联于ESG特性的明示目标，但也不能违反社会的基本价值。因此，ESG投资通常还会制定符合社会伦理底线的目标，这些是社会默认的基本底线，故又称为隐含目标。ESG投资相关的底线伦理多以负面清单表述，基金选股时会避免其上所列项目。因此，ESG投资产品也会被要求披露对于伦理底线的遵循及追踪情况，包括相关的数据来源。

02 案例1：基金目标沦为空洞的”宣称”

首先指出一个常见的负面案例，某只ESG基金宣称会引入资金，解决某些重大社会问题，以贡献于人类的可持续发展。在此，联合国的十七个可持续发展目标（SDG）是最常被使用的框架，有的ESG基金会以其中几个SDG为核心目标，另几个为间接目标。甚至亦有基金会尽量框列，譬如，某只ESG基金竟以17个SDG中的13个为目标，如下图所示。

▲某只基金宣称能贡献于13个SDG

不过，宣称者虽众，真能拿出具体数字以显示目标达成情况的基金，却少之又少。追究背后原因，或者基金的宣称原本只是营销手法，或者本身根本欠缺相关数据。当基金经理人并未提供相关数据时，投资人无从检核其宣称，更无法判断基金目标是否达成。

03 案例2：ESG投资组合的绩效披露

同类最佳法是是的七大ESG投资策略之一，基金经理人在界定一些具体的ESG标准后，从某个投资母体中挑出绩优者，以形成指数或基金。具体的ESG标准可以是企业在一个特定ESG议题上的表现，也可以是企业在整体ESG上的表现。目前这种产品相当流行，像纳斯达克环境领袖指数、荷宝两性平等股权基金、富时善指数等，都在此列。

ESG投资产品的绩效披露应涵盖财务回报和社会回报两方面，后者更应能凸显产品特质。特别是，环境领袖指数应该通过碳排放量、废弃物量、可再生能源产量等KPI来反映其广泛的环境绩效，低碳指数应聚焦于碳排放量，以第一范围及第二范围碳排放量作为KPI。两性平等投资基金应该通过女性高管比、女性员工比、女性男性工资比、董事会性别平等政策等KPI，来反映投资组合成份股赋能女性的情况。各KPI的度量单位不同，故通常都会以标准化方式呈现，并与某设定的基准相比，以表明该投资产品的相对优势。

譬如，纳斯达克以同类最佳法，从可投资母体中选出碳排放量低、废弃物产生量低及可再生能源产量高的个股，形成一只以”我的组合”（ 下图蓝色）为名的指数，并将该指数与另两只基准指数（下图黑色）的环境绩效与对比。如下图所示，”我的组合”的碳排放量、废弃物量及可再生能源产量分别是64、1.8及9.1。比较基准有两个，一是纳斯达克全球指数，另一是纳斯达克未来全球可持续领袖指数，两者的环境绩效都不如”我的组合”。

▲”我的组合”以3个KPI来反映其环境绩效

本案例表明，ESG投资的绩效披露有别于传统投资，其中关键在于使用合适的社会绩效指标。不过，ESG基金的披露范围不只于此，应该包括针对的可持续投资目标、ESG策略、ESG数据来源等。更重要的是，金融产品的披露内容应反映它所支持的实体经济。

04 案例3：实体经济改革决定金融披露内容

欧盟投资人偏好ESG，ESG资产占比全球最高。但欧盟新法令的管辖范围不再限于ESG投资，更扩及可持续金融，对其框架做了梳理，对其内容做了界定，对其披露做了标准化要求。

新法令有明确的理念基础，关乎金融在新世纪、新格局下的目的。可持续金融是目标导向的金融，以推动环境与社会的可持续发展为旨，而可持续金融及其相关披露之所以重要，就在于它须能反映实体经济的可持续发展目标。

欧洲委员会以2050年碳中和为目标，对气候变化的适应做了全盘规划，拟订了实体经济和金融两方面的政策。经济改革包括能源系统的快速脱碳、可持续行业的创新、现有建筑的大规模改造、清洁交通的发展、可持续食物系统的推进等。金融改革包括可持续的欧盟投资计划、可持续金融策略的更新等，以支持实体经济的发展。

在此背景下，欧盟对可持续经济活动做了一个《可持续金融分类方案》（Sustainable Finance Taxonomy），要求相关经济活动有助于实现六大环境目标：气候变化的减缓、气候变化的调整、海洋和水资源的保护及可持续利用、循环经济、污染防控、生态系统保护等。相关经济活动还要遵循对一个或多个目标有“实质性贡献”和“无重大损害”的原则，另要满足最低限度的社会保障和相关技术筛选标准。这些目标属于经济层级，但经济改革不可能独存，而欧盟的可持续金融则对其所支持的经济活动设定筛选标准，譬如推动低碳行业的发展、维持最低社会保障等，以助益实体经济最终能够达标。

在欧盟金融市场提供可持续金融产品的金融市场参与者，必须依据欧盟对可持续经济活动分类系统，对可持续金融产品做出相关披露，包括可持续投资目标、目标达成方式、投资策略、数据来源及筛选方法、绩效评量指标、可持续性风险管控等。另外，产品必须披露负面筛选、无重大损害等原则的适用性。披露时点以签约前、网站和定期报告为主。

05 案例4：ESG基金的信息披露

依据欧盟新法令，可持续金融产品的市场参与者，须在2021年春季完成其主要的披露责任。但有些市场参与者已于去年提前完成披露，荷宝资产管理公司正为其一。

荷宝擅长可持续投资，旗下有健康生活、新材料、可持续价值等多只可持续发展导向的公募基金。荷宝依据其负面剔除政策，拟订了一个排除清单。它更自建了一个SDG评级框架，通过该框架及内嵌的三阶段流程，将企业的产品、生产方式及所涉争讼纳入考虑后，对其SDG贡献做出全面评判。企业的SDG得分可以为负、为零或为正，范围从-3到+3，愈高愈好。

▲荷宝资产管理公司CIOVictor Verberk

荷宝旗下有一只可持续水资源股权基金，依据欧盟的《可持续金融分类方案》，该基金属于具有”可持续投资目标”的产品，须对涉及的可持续性目标、投资策略、可持续性评估法、数据来源、绩效指标等，分别做出披露。

◎目标方面，该基金以SDG#6（清洁饮水与卫生设施）、SDG#3（良好健康与福祉）、SDG#14（水下生物）、SDG#15（陆地生物）等四个SDG为可持续投资目标，投资于能推进这些SDGs的企业。特别是，基金所投资的企业或位于水资源价值链的供给侧，或其产品与技术能提高水资源价值链的效率，故被投资方涉及水资源的基础设施、自来水的输送、废水的收集和处理等。

◎投资策略方面，该基金采用主题式可持续性评估，纳入可持续性标准，从可持续性投资母体中挑出商业模式能支持基金目标的企业，并剔除涉及ESG争议的企业。

◎可持续性评估法方面，基金通过可持续性指标来度量它对可持续投资目标的推进，其中包括四点。首先，基金采用可持续主题投资法，只投资在合格投资母体下的企业。其次，基金只投资在SDG得分为正、为零或较小负值的企业。第三，被投资方的行为及产品都须符合荷宝的负面剔除政策。第四，基金经理人会定期审查可持续性目标及指标的合格性。

◎可持续性数据来源方面，这只基金主要的数据来源，是荷宝通过主题式研究法所自建的可投资母体。为了形成这个数据库，基金经理人及分析师会定期对市场进行结构式审核，发掘能针对可持续发展挑战开发产品与服务的企业，而原始材料来源有彭博、Sustainalytics等外购数据库、企业发布的信息，以及荷宝对企业的SDG评分。

基于各企业的SDG得分，荷宝可得出基金的SDG得分，以反映基金的社会绩效。基金的社会绩效会和某指定基准相比，以显示其对SDG的推进情况。本基金以明晟世界指数作为比较基准，因其并非可持续性导向，故本基金在四个SDG上的绩效表现（实心部分），都远胜于基准指数（阴影部分）。

▲荷宝基金以具体绩效数字表明

对4个可持续发展目标的贡献

依欧盟新法令，基金另须对风险、损害及底线伦理做披露。在可持续性风险的控管方面，基金确认它会面对的气候风险及ESG风险，指出风险辨识方法、风险控管流程，以及这些风险对基金财务回报可能产生的影响。在”无重大损害”方面，基金披露了如何确保不会对本基金未纳入的其他可持续性目标造成重大伤害，其中包括：对经常违反底线标准的被投资公司，基金如何积极监督，如何避免其违反ESG行为准则。

此外，基金还披露与被投资方的互动情况及参与成效，包括基金的投票政策、参与政策，以及用以评估被投资方治理实践的政策等。

06 总结

以上的解析可得出四点主要结论。首先，同时追求财务与社会目标的双底线投资，其产品绩效披露除了财务指标以外，还须纳入社会指标，以使投资人理解社会目标的达成情况。其次，社会绩效指标的挑选并非易事，须依投资目标、投资策略、行业共识等因素而定。由于指标须基于数据来计算，故数据可得性是ESG产品信息披露的关键。第三，在新世纪、新格局下，可持续金融以推动人类的可持续发展为目标，而其相关披露之所以重要，就在于它须能反映实体经济依目标而进行的改革。因此，中国在碳中和目标下，可参考欧盟绿色新政的思路，进一步梳理赋能实体经济改革的金融改革，並对相应的金融产品给予披露指引。

最后，无论是更宽广的可持续金融产品，或是较聚焦的ESG投资产品，信息披露有消极和积极两方面意义。从消极面看，透明的、完整的信息披露可以杜绝用ESG装点门面，防止不实产品冠上ESG之名。从积极面看，透明的、完整的信息披露可以引导资金进入实体经济改革所需领域，推动可持续发展目标的前进。

编辑：凌墨