很多散户非常努力，学习了很多炒股方法，仔细研究了许许多多笔买卖记录，可还是不得要领，摆脱不了被“割韭菜”的命运。一些投资人自信满满进入股市，频繁交易、短线操作、追涨杀跌，承担巨额交易成本却浑然不觉……可见，投资者要想做好财富管理，就需要了解自己的投资行为特点，为此掌握一些行为科学的知识就至关重要了。

在北京大学光华管理学院与中金研究院联合举办的“新发展阶段包容性增长论坛”上，北大光华刘玉珍教授介绍了光华管理学院新成立的行为科学和政策干预交叉创新团队。“我们是一个基于行为科学视角和方法的世界顶尖行为科学和政策干预平台及跨学科研究团队。我们成立这个团队初衷就是：希望能够在政府公共政策、商业战略和个人决策方面, 形成一系列服务国家战略、领衔国际学术研究、提升社会福利的研究成果和政策建议。”刘玉珍表示。

行为科学改善投资决策

近年来，行为经济学越来越受重视。2017年，理查德·塞勒就凭借其在行为经济学领域的贡献荣获诺贝尔经济学奖。他为我们演示了参照点、效用函数曲率、概率权重、双曲线贴现等概念如何系统性地影响了个人决定以及市场结果。

为什么说这些研究有重要意义，因为它向我们揭示：人是有限理性的，在识别和发现问题的时候容易受到认知偏差的影响；人在作决策时往往只寻求满意的结果，而不愿费力寻求最佳方案。不难想象，这些发现会对许多经济研究和政策制定产生深远影响。

当前，金融产品复杂化和决策环境繁杂化进一步加剧了人们做出最优决策的难度。在此背景下，进行有针对性的投资者教育就不可或缺，而设计出一套行之有效的投资者教育体系，需要首先掌握投资者在决策过程中会出现哪些行为偏误及其背后的机制。试举一例，Science杂志上曾经刊载过一篇非常重要的脑神经科学相关研究，该研究要求实验参与者在即时满足和推迟奖赏之间做选择，期间用功能磁共振成像设备扫描他们的大脑，结果发现人们在做即时决策和延迟奖赏决定时所激活的脑区不同。

理查德·塞勒认为可以通过改变决策环境来改善决策行为，并提出了“助推理论”——轻轻推动你做出最优选择的力量，就是“助推”。“该理论的精妙之处就在于不用硬性规定，却能保证你同时收获‘最大利益’和‘自由选择权’”。刘玉珍认为。

刘玉珍表示基于行为金融的投教方式在改善投资行为方面具有三大优势：第一，行为科学着眼于研究人的思考和行为方式，有助于挖掘偏误的心理根源，从源头上降低偏误所产生的影响；第二，应用行为科学可以为投资者教育方案和金融知识普及提供指导，并提高其有效性；第三，虽然传统金融机构一直在非常努力地进行金融知识教育，但是基于行为金融的投教方式，如助推策略等却可以做到既尊重人的主观决策，又降低干预成本，并在潜移默化中改善投资决策。

超越投资误区的方法

过去几年中，刘玉珍教授收到了很多来自机构和投资者的问题，其中常被问及的一个问题是：“为什么基金明明赚了钱，投资人还是赚不到钱？”诚然如此，数据显示，1998—2018年，中国偏股型基金平均年化收益率为16.2%，而投资者的平均年化收益率却远低于此。

原因何在？刘玉珍教授认为可以用行为金融中的“处置效益”加以解释，即我国投资者往往在基金短期盈利后，就会将其卖出；相反，当基金赔钱时，投资人却套牢其中, 久久舍不得卖出。

还有人问刘玉珍教授：“聪明人是不是不需要接受投资者教育？”但刘玉珍教授表示：“聪明人也可能做笨投资！”

例如，1720年，伟大的物理学家牛顿投资南海公司（South Sea Company）的股票——当时英国最红最火的投资项目。牛顿在尝到暴涨两倍的甜头之后将股票卖出，而后股票却戏剧化地继续飙涨。在难敌自己贪婪欲望的情况下，他再度进场，高档追货。但在这位旷世天才年近八十的时候，泡沫却戏剧化地爆破，最后他以投资惨败收场。对于这段令人后悔不已的痛苦经历，牛顿曾无奈地说：“我可以计算出天体运行的轨迹，却计算不出人性的疯狂”。

为了帮助投资者超越投资误区，刘玉珍教授及其合作者共同出版了《超越投资误区：行为金融与投资心法》一书，希望能够从行为金融、行为决策理论出发，总结出投资人可能会犯的种种投资偏误以作镜鉴。

对于投资者如何提升投资绩效，刘玉珍教授简要给出了三个方面的建议：

心态方面：首先要面对现实，尽量客观地评估持仓状况。

手法方面：机构投资者通常对持仓部位设有“停损点”，有些聪明的投资者，会改良机构投资者的手法，执行“停损不停利”的做法，这些经验都可借鉴。

能力方面：具备处理亏损的判断能力、继续持仓的财务能力、理顺时间偏好和风险偏好的心理能力。

我们该如何进行投资者教育？

投资者教育有很多种途径。过去几年，金融机构尝试推出过多种不同的财商教育产品，也对投资人做了很多投资引导。“这些投资引导的初心肯定是好的，但是若想更好地转变、改善投资行为, 还需要更充分地理解投资人内心的投资动因 。”刘玉珍评价说。

刘玉珍结合自己的研究进行了具体讲解。例如，为了探究投资人在投资时是否存在着“固念”，她与合作者采用机器学习的方式从多维度来理解不同投资人投资动因的异质性，为推出量身定制的投资者教育方案提供行为科学方面的支持。

在该研究中，研究团队划分好实验组和控制组，并通过问卷检验投教成果。该研究也得出了一些有趣的结论。比如，高学历和低学历人群的行为偏误不存在显著的差别。这也解释了为什么牛顿也会做出令自己追悔莫及的错误投资 。

“我们也由此意识到需要建立多维度的投教体系。”刘玉珍表示，“未来，我们团队会从投资者教育的有效性、科学性、个性化、针对性、创新性五大维度寻求学术与科研成果的转化。”

在投教实践中，当前国内外在普及金融知识，以及基于传统金融理论提供投资指导方面已经做得非常好，但是在改善投资者决策行为方面还处于探索阶段。刘玉珍认为，未来还可以通过多种方式来推动这方面的研究，在实践层面上为改善投资者的决策行为提供有效的指导和帮助。

具体来说，普及金融知识，基于经验法则提供投资指导；开展模拟体验；开设行为金融相关课程来帮助投资人克服行为偏误；借助社交媒体，采用视频、互动形式进行在线教育；助推优化个体决策；焦点小组、访谈、随机控制实验等方式评估政策效果；建立量化的基于投资成效的多维投教评估体系；随机控制实验；改善决策环境，助推投资行为；强调在移动互联网环境下的行为监管。

刘玉珍特别强调了最后一点，并分享了一个与合作者所做的“移动互联网是否带来行为偏误”的研究。当前投资者常常通过手机APP进行投资，而在APP界面做决策可能会出现思考碎片化的问题。该研究发现：手机投资者（使用手机进行投资决策的人）有更强的排序偏好，即偏好排名靠前的投资标的，并且排序偏好会降低他们的投资绩效；手机投资者的排序偏好和金融素养无关，主要受到信息搜索和外部干扰两个因素的影响；有经验投资者可能也无法避免移动互联网带来的新型行为偏误。“因此，我们给出相关监管建议：向手机投资者充分披露风险，并引导其理性决策。”刘玉珍说。

此外，刘玉珍教授还提及，目前许多在顶尖期刊上发表的行为干预论文，都是用随机实验或准随机实验的方式来评估投教成效。“我所在的行为科学和政策干预交叉创新团队未来也将运用随机对照试验等研究方法，结合人工智能和大数据进行行为机制设计，探索低成本推动个体行为积极改变的有效途径。”她表示。

最后，刘玉珍教授表达了她的期盼：“我们希望在投资者教育和保护方面各方能共同携手——政府发挥主导作用，学界贡献科学方法，金融机构传播正确投资理念，以最终达成提升广大投资人福祉，实现共同富裕的美好目标。”

刘玉珍，现任北京大学光华管理学院金融学教授、博士生导师，北京大学金融发展研究中心主任，北京大学促进两岸交流基金主任。刘玉珍教授的主要研究领域为行为金融、市场微观结构、财富管理以及量化投资产品设计。

编辑：梁萍