对于企业，一般认为“利息保障倍数”应该大于3，低于3就值得关注，低于2就值得警觉，长期低于1就面临破产清算。

本文把这个指标用于行业。同理，数值越大，表明行业的债务越安全。反之，数值过小，就需要警觉。某行业数值过小，意味着如果行业前景不能持续改善，那么该行业会面临产能出清。

本文把研究对象限定于A股上市公司。选择样本公司时，参照中信证券行业分类。下面，我们用“利息保障倍数”来衡量2023年哪些行业的利息负担最重。分析中忽略了金融和地产这些高杠杆行业。

“资产负债率”“有息负债率”“流动比率”“速动比率”“利息保障倍数”都可以用来衡量企业的债务负担，但唯有“利息保障倍数”可以衡量企业的利息负担。

“资产负债率”（资产负债率=负债总额/总资产）虽然最常被用到，但却是一个不太实用的指标。因为，虽然负债数据往往是真实的，但资产数据却常常脱离现实。比如，某公司用100万元购买了一套制作咖啡的高端设备，设备每年折旧20%。一年后公司倒闭，虽然资产上这套设备价值80万元，但按照现在的行情，其真实变现价值恐怕会低于40万元。

“有息负债率”（有息负债率=带息负债/总资产）类似于“资产负债率”，只不过这个指标只考虑需要支付利息的负债，即“带息负债”。

“流动比率”是指企业流动资产与流动负债之比，“速动比率”是指企业速动资产与流动负债之比。速动资产就是流动资产扣除存货之后的部分。这两个指标可以比较准确地反映企业的短期偿债能力，但无法衡量企业的长期偿债能力。

长期偿债能力就是企业通过经营获得利润，用利润来覆盖利息的能力。这时就用到了“利息保障倍数”。这个指标衡量了“息税前利润”覆盖利息费用的能力。读者可能会问，为什么不用“净利润”，而用“息税前利润”呢？

这是因为，“息税前利润”能更准确地反映企业偿还利息的能力。“息税前利润”是在扣除所得税和利息之前，企业赚的钱。这笔钱首先要偿还利息，还了利息之后有剩余才交所得税。如果“息税前利润”的数值等于利息，那么这是一个临界状态。此时，企业净利润为零，所得税为零，“利息保障倍数”=1。

利息保障倍数 = 息税前利润 /利息费用；根据财务指标之间的关系，这个公式可以变为如下形式：

利息保障倍数 =（利润总额+利息费用）/ 利息费用，其中，利润总额=净利润+所得税费用。

从公式也可以看出，“利息保障倍数”的数值越小，利息负担越重，行业整体风险越高。那么，2023年哪些行业的“利息保障倍数”最低呢？

第10名 酒店餐饮3.4倍

2023年上半年，酒店餐饮行业的利息保障倍数为3.4倍。根据公式，这意味着利润总额仅为利息费用的2.4倍。与2022年同期相比，酒店餐饮行业的情况已经大为改观。2023年上半年所有样本公司的利润总额之和为14.6亿元，远高于2022年同期的-8.2亿元。

行业的资产负债率从2022年上半年的60.1%，上升为2023年同期的61.6%；行业带息负债总额从394亿元上升为401亿元；行业有息负债率从43.7%上升为44.5%。

2023年上半年，行业利息费用总额为6.1亿元，高于2022年同期的5.4亿元；综合利率3.7%，高于2022年的3.3%。按照上半年数据，2023年酒店餐饮行业的总资产收益率为3.1%，小于借贷利率3.7%。

经历了几年疫情，未来酒店餐饮行业会比较平稳。中国酒店餐饮市场规模巨大，但缺乏具有较强盈利能力的品牌。2023年，餐饮酒店上市公司的总资产收益率尚且小于借贷利率，行业内的小规模企业生存状况更为堪忧。2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表1所示。

表1: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第9名火电 3.1倍

2023年上半年，火电行业的利息保障倍数为3.1倍。与2022年同期相比，火电行业的情况有所改观。2023年上半年所有样本公司利润总额之和为571亿元，高于2022年同期的213亿元。

行业的资产负债率从2022年上半年的67.5%，下降为2023年同期的66.8%；行业带息负债总额从1.67万亿元上升为1.8万亿元；行业有息负债率维持在53%不变。

2023年上半年，行业利息费用总额为272亿元，低于2022年同期的305亿元；综合利率3.2%，低于2022年的3.8%。按照上半年数据，2023年火电行业的总资产收益率为3.4%，略高于借贷综合利率成本3.2%。

火电行业资产负债率很高，负债几乎是净资产的两倍，但其中约24%的负债为无息负债。从长期看，火电是非常稳定的行业，负债率高并不构成经营风险。

燃料成本（主要是煤炭）占到火电营业成本的60%以上，未来只要煤炭价格不大幅上升，火电行业的盈利就会比较稳定。即使煤炭价格大幅且长期上升，火电行业也能通过改变上网电价来保持稳定经营。

2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表2所示。

润总额、总资产、所有者权益等

表2: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第8名煤化工 3倍

2023年上半年，煤化工行业的利息保障倍数为3倍。与2022年同期相比，煤化工行业的情况变差了。2023年上半年所有样本公司利润总额之和为15.1亿元，远低于2022年同期的57.8亿元。

行业的资产负债率从2022年上半年的44.1%，上升为2023年同期的47.4%；行业带息负债总额从302亿元上升为355亿元；行业有息负债率从19%上升为21%。

2023年上半年，行业利息费用总额为7.39亿元，略高于2022年同期的7.36亿元；综合利率5%，低于2022年的5.8%。按照上半年数据，2023年煤化工行业的总资产收益率为1.8%，显著低于借贷综合利率5%。

煤化工企业中，80%是焦炭企业。焦炭行业的上游是煤炭（焦煤），下游主要是钢铁。2023年钢铁需求不足，价格大幅下跌。焦炭价格随钢铁价格走弱。与2022年相比，主要原料焦煤的价格虽然有所下降，但成本下降幅度小于产品价格的下降幅度。

未来钢铁行业的需求难以大幅上升，而焦煤价格难以大幅下降，所以焦炭行业的前景并不理想。在这种条件下，行业应该主动控制负债规模。

2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表3所示。

表3: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第7名汽车销售 2.3倍

2023年上半年，汽车销售行业的利息保障倍数为2.3倍。2023年上半年所有样本公司利润总额之和为17亿元，低于2022年同期的22.7亿元。

行业的资产负债率从2022年上半年的61%，上升为2023年同期的62%；行业带息负债总额保持644亿元不变。行业有息负债率从35.6%上升为36.6%。

2023年上半年，行业利息费用总额为13亿元，略高于2022年同期的12.4亿元；综合利率基本保持不变为4.4%。按照上半年数据，2023年该行业的总资产收益率为1.9%，显著低于借贷综合利率4.4%。

中汽协数据显示，2023上半年国内汽车产销分别完成1325万辆和1324万辆，同比分别增长9.3%和9.8%。但面对宏观经济承压、消费需求转弱、政策补贴透支因素，汽车行业正处于转型升级时期。作为汽车产业链末端的汽车经销服务行业，需要一段比较长的时间消化行业调整所带来的各项不利因素。

2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表4所示。

表4: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第6名普钢 1.8倍

2023年上半年，普钢行业的利息保障倍数为1.8倍。这个数值应该引起注意。数值为1.8，说明赚的钱在还了利息之后，已经小于利息费用。也就是说，赚的钱大部分支付了利息。

与2022年同期相比，钢铁行业的情况变差了。2023年上半年所有样本公司利润总额之和为58亿元，远低于2022年同期的340亿元。

2022年以来，行业的资产负债率维持在57%；行业带息负债总额从4889亿元小幅下降为4821亿元；行业有息负债率保持在24.3%。

2023年上半年，行业利息费用总额为700亿元，略低于2022年同期的720亿元；综合利率维持在3.8%。按照上半年数据，2023年普钢行业的总资产收益率为0.59%，显著低于借贷综合利率3.8%。

钢材行业的兴旺主要靠基建和房地产拉动。因此，在未来一段时间钢铁行业都面临需求不足的问题。钢铁行业需要控制债务规模，同时淘汰落后产能。未来需要依靠科技创新，扩宽应用场景。

2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表5所示。

表5: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第5名装饰装修 1.7倍

2023年上半年，装饰装修行业的利息保障倍数为1.7倍。2023上半年样本公司利润总额之和为7.5亿元，高于2022年同期的5.6亿元。

行业的资产负债率从2022年上半年的30.2%，下降为2023年同期的26.2%；但行业带息负债总额从305亿元，上升为326亿元；行业有息负债率从15.1%上升到16.2%。

2023年上半年，行业利息费用总额为10.1亿元，高于2022年同期的8亿元；综合利率7.3%，高于2022年的6.3%。按照上半年数据，2023年装修行业的总资产收益率为0.37%，显著低于借贷综合利率成本7.3%。

2022年以来，受房地产行业影响，装饰装修业需求持续显著下滑。行业中实力弱的企业退出市场。高昂的融资成本，反映了市场对该行业缺乏信心。

但不必对装修业太过悲观。建筑装修具有周期特性。建筑在使用10多年后，会进入装修更新期，二次装修需求开始出现。2009年之后，我国房地产竣工快速增长，这些房屋已经逐步踏入第一轮更新周期。关键问题在于消费者是否敢花钱，装修需求有一定的弹性。对未来缺乏信心时，装修需求会被抑制。

2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表6所示。

表6: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第4名造纸 1.6倍

2023年上半年，造纸行业的利息保障倍数为1.6倍。2023上半年样本公司利润总额之和为12.7亿元，远低于2022年同期的57.4亿元。

行业的资产负债率从2022年上半年的56.5%，上升为2023年同期的57%；行业带息负债总额从1199亿元，上升为1279亿元；行业有息负债率从36.6%上升到38.5%。

2023年上半年，行业利息费用总额为19.8亿元，高于2022年同期的18.9亿元；综合利率3.7%，低于2022年的3.8%。按照上半年数据，2023年造纸行业的总资产收益率为0.76%，显著低于借贷综合利率成本3.7%。

造纸产品可以分为文化用纸、包装用纸、生活用纸，以及特种纸。2023年，除生活用纸，其他类型的纸都面临需求不足，价格不振的问题。积极的一面是，造纸行业新增产能非常有限，随着经济复苏，造纸行业的情况会有所改观。2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表7所示。

表7: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第3名航空机场 0.1倍

2023年上半年，航空机场行业的利息保障倍数为0.1倍。需要注意，当利息保障倍数小于1时，表明行业盈利无法覆盖利息费用。2023上半年样本公司利润总额之和为-138亿元，远高于2022年同期的-801亿元。

行业的资产负债率从2022年上半年的83.1%，上升为2023年同期的85.2%；行业带息负债总额从9432亿元，上升为9759亿元；行业有息负债率从67.8%下降到67.2%。

2023年上半年，行业利息费用总额为130亿元，高于2022年同期的126亿元；综合利率2.95%，高于2022年的2.86%。按照上半年数据，2023年航空机场行业的总资产收益率为-0.9%。

航空机场行业的负债已经达到净资产的5.8倍，对于非金融类行业这个数值非常高。其有息负债是净资产的2倍，有息债务率过高会影响行业的盈利恢复。

航空机场行业具有公共服务的属性，会有政策扶持。这一点可以从其极低的融资成本看出。航空机场行业不会大规模破产倒闭，但受债务和利息费用拖累，盈利在短期内也难以大幅好转。

2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表8所示。

表8: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第2名园林工程 负0.6倍

2023年上半年，园林工程行业的利息保障倍数为-0.6倍。当利息保障倍数为负数，行业处于大面积亏损状态中。园林工程行业从2022年开始，其经营就比较惨淡。2023年上半年所有样本公司利润总额之和为-21.5亿元，2022年同期为-15.5亿元。

行业的资产负债率从2022年上半年的68.7%，上升为2023年同期的74.4%；行业带息负债总额从620亿元下降为576亿元；行业有息负债率从31%下降为29.4%；行业无息负债率从35.7%上升为45%，这个数值大幅上升，说明对上下游的欠款快速上升。

2023年上半年，行业利息费用总额为13.8亿元，略高于2022年同期的13.4亿元；综合利率6.5%，高于2022年的5.9%。按照上半年数据，2023年行业的总资产收益率为-2.2%。

在基准利率不断下调的情况下，行业融资成本依然高企，反映了市场对其缺乏信心。园林工程的两大需求来自房地产和市政。房地产行业短期内看不到回升；而政府部门精打细算过日子时，园林预算容易被挤占。在一段时间内，园林工程行业可能是前景最差的行业，很多公司面临清算。

2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表9所示。

表9: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

第1名养殖行业 负2.9倍

养殖行业中，70%以上是养猪企业，其他是养鸡、养鸭、养牛企业。2023年上半年，养殖行业的利息保障倍数为-2.9倍。虽然2023年上半年所有样本公司利润总额之和为-176亿元，好于2022年同期的-255亿元，但是2023年下半年预计会大幅弱于2022年同期。

行业的资产负债率从2022年上半年的67%，下降为2023年同期的65.7%；行业带息负债总额从2709亿元上升为2790亿元；行业有息负债率从43%上升为43.5%。

2023年上半年，行业利息费用总额为45.4亿元，略高于2022年同期的43.2亿元；综合利率3.7%，略高于2022年的3.6%。按照上半年数据，2023年养殖行业的总资产收益率为-5.5%。

2020年之前，猪肉产能非常分散，猪肉价格涨跌大体遵从时长为4-5年的“猪周期”。但2020年之后，养猪巨头扩产，目前20强企业产能超过全国的20%。这种产能集中导致了“猪周期”紊乱。

中国猪肉的需求基本稳定。2016-2022年猪肉总需求量由5583万吨增长至5714万吨，年增长率仅为2.4%。当产能分散时，猪肉价格下跌，养殖户会主动淘汰能繁母猪（有健康生育能力的母猪），市场会预期14个月之后的出栏变少，这就带来猪肉上行的动力。

但是，猪肉巨头却可以靠强大的资金实力和融资能力在猪肉价格下行期逆势扩张，从而导致市场上的能繁母猪数量下降缓慢。母猪不显著减少，则价格不涨。

所以，养猪是一种绝望之后才有希望的行业。只有当相当比例的养殖户对未来猪肉价格绝望，快速淘汰能繁母猪之时，猪肉价格才会见底回升。图1显示，能繁母猪数量没有快速下降，所以短期内猪肉价格上涨无望。

图1: 能繁母猪存栏数量

2023上半年，行业中营业收入最高3家公司的情况如表10所示。

表10: 2023上半年行业营收前三名的利润总额、总资产、所有者权益等

图2: 利息保障倍数最低的十大行业

编辑：梁萍