人们变得富裕后，会增加消费数量，还是会改变消费模式？会选择继续在快餐店吃汉堡包，还是会考虑在高级餐厅吃顶级牛排？

依据德国统计学家恩格尔(Ernst Engel)提出的著名恩格尔曲线和定律，随着家庭收入的增加，用于食品和其他必需品的消费比例会下降，用于教育、健康和娱乐的消费比例则增加。

另一位美国经济和社会学家范伯伦(Thorstein Veblen)以“炫耀性消费”(conspicuous consumption)一词来描述人们为显示财富和地位，在社交圈子中获得优势，而故意提升奢侈品消费支出的行为。人们会从购买劣等和普通商品，转而享受非必需的奢侈品，反映了经济理论中个体消费模式改变的现象。

在近期发表的一篇学术研究文章《宏观经济政策对于中国买家住房投资所引起的财富效应》中，我们研究了超过20年的实证研究数据，鉴定中国汇率政策改革所带来的财富效应，刺激了中国买家在新加坡购置私人房地产的活动。相比其他外国买家，中国买家的住房消费有更明显的炫耀性特征与行为。

作者简介

樊颖

香港理工大学

建筑与房地产系助理教授

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英文简历

Sing Tien Foo | 程天富

新加坡国立大学商学院

房地产系主任

城市与地产研究院(IREUS)院长

英国·剑桥大学土地经济学博士

教研领域：房地产市场与政策、房地产金融与投资分析、房地产行为经济学

宏观经济政策改革与财富效应

中国人民银行于2005年7月21日宣布对汇率制度进行重大改革，将人民币(RMB)与美元(USD)脱钩，然后过渡到以市场供求为基础、参考一篮子货币的浮动汇率制度(以下简称“政策转变”)。

这政策转变导致人民币相对美元和新元的币值上涨，意味着中国消费者，特别是在新加坡买房的中国买家，拥有比以往更强的购买力。这就是所谓的“财富效应”(Wealth Effect)。

伴随该脱钩政策产生的财富效应只影响中国买家，其他外国买家则维持现状。为排除政策转变对消费行为的影响，该研究将中国买家作为实验组，其他外国买家(印度尼西亚人、马来西亚人等)作为控制组，采用双重差分法(Difference-in-Differences，简称DID)来衡量两组于政策前后的行为转变。

此研究旨在证实，中国买家是否在经历财富效应后，购买更大的住房；是否体现炫耀性消费行为的证据，比如更倾向选择如顶楼、高楼层单位和(超)大户型等象征财富和地位的住宅。

实证研究结果

实证分析结果显示，在购买私人房屋时，中国买家比其他外国买家更倾向于支付更昂贵的价格。具体而言，中国买家愿意为每平方米支付更高的单价，而非支付更高的总价。这表示中国买家并没有增加住房消费，即购买更大平米的房子。

这种愿意支付每平方米更高单价的现象，更能体现炫耀性消费的特征。

在政策转变前，中国买家比其他外国买家平均为每平方米多付0.63%；政策转变前后，这个差异大幅跃升至3.42%。

为了获得更多证据支持，该研究进一步测试实验组的“信号”属性，即中国买家对“高楼层单位”“大型单位”和“昂贵单位”的偏好。

虽然在政策转变之前，中国买家相对于其他外籍买家更趋于保守，但他们的行为在2005年政策转变之后发生了变化。他们(实验组)对高楼层单位的需求增加了2.37%，对大型单位需求增加了3.34%，对住房市场中更昂贵单位的需求增加了5.91%。

该研究进一步度量了实验组在多大程度上，愿意为上述信号属性付出更多金钱。利用外国买家于1995年至2017年期间的近1万9000项交易记录，该研究分析了具有不同特征的买家在购买行为上的异质性，包括在政策转变前后，中国买家与其他外国买家的行为差异，以及对信号属性有偏好的行为差异等。

结果显示，与其他外国买家的对照组相比，中国买家对高楼层单位，为每平方米建筑面积支付了11.0%的溢价，对较大单位支付了7.25%的溢价，及对昂贵单位支付了4.61%的溢价。

综合上述分析，中国买家在政策转变后的行为可归纳为以下三个特征：

一、愿意支付更高每平方米的单位价格；

二、表现出对信号属性(高楼层、大单位、高单价)的需求；

三、愿意为所有信号属性支付更多费用。

这些特征为2005年政策转变所引发的私人房地产的显性消费提供依据。

此外，中国买家的行为也体现出异质性的特征。中国买家在购买高收入社区，以及有中国居民网络群集的社区的私人房地产时，有更明显的炫耀性消费动机。

此外，对于作为自住者的中国买家来说，释放信号的动机比投资者更明显。相比地位和声望，投资者可能对投资回报更感兴趣。

财富冲击传导机制

通过一系列的证伪测试，研究排除实验组的支付意愿与其他因素有关的可能性，如国籍偏差或种族关系、信息劣势或迷信思想等。

中国买家在住房市场的炫耀性消费行为，也并非由移民倾向或避风港动机引发。

因此，该研究为财富效应和炫耀性消费的因果关系提供了证据。在新的相反证据出现之前，我们无法找到可以解释财富效应导致住房显性消费的其他理由。

在更广泛的层面上，该研究可连接到金融自由化和国外资本流动等相关的文献。它也增进我们对国际住房市场中的财富冲击传导机制的理解。

我们不能忽视外国资金流对新加坡本地房地产市场所可能带来的冲击。大量的外国投机资金可能对市场带来负面的影响。

在必要时，政府会果断入场干预，通过针对性的降温措施来防止因国外资金炒作，而引发的市场过热现象。

文章首发于《联合早报》

原题为“樊颖，程天富：财富效应对外国人购买新加坡私宅的影响”

作者：樊颖，香港理工大学建筑与房地产系助理教授；程天富，新加坡国立大学城市与地产研究院院长兼商学院房地产系主任