EMPAcc教授教会您如何做出出色的分析

MBAChina 2017-03-17 浏览量: 519

MPAcc中国网】我向往的学术研究心法,我要为大家介绍一种学术研究的兵器,它不是数学、也不是统计,而是一种文字、逻辑分析的方法。它就是众所周知的的产权理论。当然,我不是来讲理论的,这方面的文章大家或多或少都曾涉猎,今天的重点是:我们如何运用产权理论来分析商学院所关切的问题。


EMPAcc教授教会您如何做出出色的分析



创新的研究首先需要找对方法,如果你适合拿刀使剑,却硬要使洋枪大炮,那会伤害到自己。所以找到最适合你的兵器,这是第一步。如何找兵器呢?在学术研究生涯的初期(研究生、博士生阶段),主要就是通过深入地熟读你的领域里的经典之作。一开始你不必急于阅读太多的文献,而是少读、精读,对于那个领域的经典之作,特别是你有可能上手的兵器,你要反复再三地详读,甚至细致到每一个附注。熟读经典,目的不是要找到它研究什么问题、得到什么结论,而是要去学习它研究分析的方法:它怎么找到这个问题的?它用研究什么问题、得到什么结论,而是要去学习它研究分析的方法:它怎么找到这个问题的?它用什么方法分析这个问题的?至于结论和问题本身,反而不重要了。我鼓励青年学者把起步阶段的精力集中在找到适合的兵器上。


找到你的研究方法


我自己比较熟悉的研究方法是产权理论。但是我精读过的文章不多,就那么10来篇。以下的名字大家可能都很熟悉了:科斯、德姆塞兹、阿尔钦、威廉姆森,他们都是产权理论和交易成本理论开宗的大师;其中有2位得过诺贝尔经济学奖,有2位在过去几年过百岁高寿去世。他们的文章都是非常有持久性的,如果你要上手产权理论,其实就在这10来篇文章里转个10来遍,把它们读熟读透,就是一个很好的开始了。


什么是产权?产权不是一个权利,而是一束权利;决策权(投票权)、分红权(现金流权)和转让权这三项权利。产权理论是做什么的呢?它是要分析是否与如何分割和转移全部或者是一部分的资产权利让资产的使用更有效率。一个初始的产权安排可能效益低下,但通过产权的分割和转移,就是产权交易,有可能提高效益。例如你拥有一间公寓,你可以考虑将它出租。如果你选择出租,那就是将公寓的使用权透过租约从你的公寓产权中分割转移出去给房客,并收取租金。但是你也可能决定不出租,也就是不分割转让你的公寓使用权。例如你很费劲儿才能收到房租,这收租的代价大过了出租的收益,那么你宁愿不出租。这个例子说明了产权的分割与转移取决于交易费用。任何合约都有交易费用,但通过合约的设计安排,我们可以达到降低产权交易成本、提高资产效益的目的。


你们可能会问:为什么商学院还需要产权理论,不是有代理理论吗?代理理论是詹森和麦克林在1976年的文章里提出的,后来成了会计和金融领域的经典之作。但是,如果你看此文末的引文,很多都是产权理论文献。换句话说,产权是要比代理理论更基础、更基本的理论。为什么有了代理理论,还要把一个更老、更基础的理论提出来?这是因为我们分析的对象——企业,往往是在新兴市场里面,比如说中国,它的环境、企业的管理、所有权、治理等很多方面和欧美的企业都不一样。为了有能力去分析新兴市场的问题,我们必须要有更基础的理论。比方说:我们的民营企业不是美国那种股权分散的类型,而是股权集中,而且集中在家族里面,不仅一代如此,这个企业的所有权在下一代也要交给家人。我们应该如何看待这个产权的问题,这个集中在家族的股权是由什么决定的?代理理论可能就无法分析和把握这个问题。为什么要交给家属成员?这是一种两代之间的合约。如果不能回答这个问题,我们就不能解释为什么民营企业是家族化的。在新兴市场里,股权集中和家族化的企业是很常见的。如果硬用不合适的理论去套它,我们得出的结论往往无法落地。我们得出的结论必须能解释社会现象,如果只是用我们的大脚去试穿小鞋,那是不合理的。基本上,股权为什么要交给儿女,这是一种合约,为什么这个安排合理,代理理论本身是不足以解释这个问题的。这也就是说,我们要用不一样的兵器,而不能让分析与结论停留在肤浅的层面。


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持续练习


熟读理论兵器之后,我们需要不断的练习。就像是你很幸运地在深山老林里找到了一部葵花宝典,找到以后,你在里面看了十年,每一个字都记得了,出了山,你可能连某某都打不过。为什么?因为你没有练习。某某是在江湖里混了十年,他虽然没有读过葵花宝典,但他十八般武艺都会。同样,一直待在象牙塔里空想是不可能养成做创新性研究的能力的。要有创新性研究的能力,我们一定要跟少林寺的武僧一样,每天都要对打、每天都要练习。读文献本身是不会让你有这个能力的。


那我们要练习的是什么呢?就是观察、分析和联想。我们现在做研究,基本就是假说分析和统计检验;从现有的文献稍加演绎推导,我们得到一个假说,这可能是一个衍生假说,接着就用现成的数据来检验这个假说。但是几位产权大师提倡的是首先你要观察研究的问题在现实世界里有没有发生过。观察可能始于一则新闻报道,也可能是在街上偶然遇上的人和事。进一步分析你的观察是不是独立事件,还是一个普遍的的现象。这个时候你可以用产权理论去分析这个现象,能不能从中找到一个道理,为什么这个现象会发生。你还要再拿另一个看起来和前者没有关系的现象,用同样的方法去分析,看能不能分析出和第一个现象相同的道理来?如果他们的原理是相同的,那么恭喜,你已成功地把这两个观察联系在一起。这时,你还不要急着做研究,应该再找第三个现象,用理论去分析,找到道理后,你又进一步发现,这个道理和前面几个是一样的,但它来自与前面不同的观察,这就是你联想的能力。可以把三个看起来不相关的现象联系在一起,这就是联想,就是创新。这时,你才有资格去进一步研究更复杂的企业组织的问题。你从前面三个现象里分析出的原理能不能解释企业的某些行为?如果答案是肯定的,那么你就成功地找到了你的研究领域的一个问题和答案。,这样做研究的影响力、创新力,远比你从文献、数据库、指导教师那儿道听途说来的研究来得博大与长远。


一切从水獭开始


德姆塞兹在1967年的产权理论经典之作,竟然是从水獭的产权问题看起。原来在北美魁北克地区的印第安人对于他们的生计很重要的水獭这种野生动物是没有产权的,但在15世纪形成了猎区制度。德姆塞兹研究为什么会有猎区的产权制度,进一步研究为什么有私有制,再进一步分析为什么有股权分散的的现代企业,而他得出来的现代企业产权的形成和北美印第安人水獭猎区的产权形成竟有共同的道理。换句话说,他不是直接找答案,而是间接联想的。从考古人类学研究野生动物的产权出发,到现代公司的产权制度,这是一种联想方式。做研究不仅是垂直式的,还有另外一条路径,也就是横向的联想,从不同的领域跨进来。这些经典之作反复展现的就是这种创新能力,从别的领域延伸进来的能力。


闲暇时我常随兴照相,翻阅报章杂志。有次看到一则报道中的一张照片,是一个企业的老板,他在一个公共场合出现,手里拿着一本圣经,据说他都是这样的。另外,在一个旅途中我拍了一张有趣的照片,是一座妈祖庙,妈祖是中国的海神,妈祖庙顶上还立有一个巨大神像,这个神像是郑成功,是中国的民族英雄。通过这两张照片,你可以联想到什么?两者有什么共同点?为什么老板手上会有圣经?这是信仰。为什么他要常常展示他的信仰?可能是因为这样他可以得到更高的社会信任?那为什么妈祖庙上面要再立一个郑成功的像?可能是妈祖的影响力还不够,再加上一个被神化的民族英雄,影响力会更大?也许你会总结出来两者的共同点是信誉。一个人或神的信度不够,要得到更多的信任,可以借助第三方的信誉。如果想通了这点,你就有资格去研究你的领域里面的信誉问题。比如,为什么有些公司不用更熟悉的本地会计事务所,而请国际四大事务所去审计他们的财务报表?这也可能是一个信誉的效果,要不然安达信怎么会在安然事件后就破产了呢?这是另一种找到研究问题的方法,就是透过联想,从别的领域跨到你自己的领域,从而找到新的研究问题和答案。如果你是第一个分析出审计师信誉效果的的人,就可以做出一篇在会计领域里有影响力的文章。


每个问题都有六个答案


德姆塞兹在1964年的另一篇文章里问了一个问题:有价值的资产为什么价格为零?乍看之下,这不是一般公司治理研究的问题,也不是会计、公司金融的问题,但这个问题的答案却和很多商学院问题的答案是一致的。德姆塞兹此文中举了很多例子,比如美国购物商场前的停车场通常是免费的,为什么?记住,每个问题都至少有六个可能的答案。在看德姆塞兹如何分析这公共财问题前,你要练习给出六个答案。不断训练自己,避免找到第一个答案后就贸然做起研究。你把这些答案排序,找到最新、最有趣、最重要的假说。在德姆塞兹的免费停车问题里,它可能是让客人能够更享受购物的过程,多买一点;也可能是因为停车场监督、执行收费的成本太高,这么一大圈围下来,还要请人去收门票等等。


接着你可以做一些联想,大学校园里的自行车都是破破烂烂的二手车,甚至有些被放在路边任人使用。为什么没有新的自行车?因为可能会被偷,你虽然有一个新车的产权,但你没有完全的产权,因为你不能排除他人的使用。这个产权是不完整的,要排除他人侵占你的产权有执行成本,你买个锁,他连锁一起偷。这也就解释了为什么校园的自行车很少是新车,和刚才的为什么停车场不收费是有共同点的,也就是说,执行产权是要付出代价的,这些成本让有价值的资产的价格偏低,甚至趋近于零。于是这资产的价格低于它的社会价值、市场价值,而这个价格与价值的差异就反应了产权的执行和监督成本。


再做个联想——里约热内卢和北京轿车的价格差异。里约的丰田车价格可能比北京低了三分之一,虽然他们对丰田汽车也有很高的需求,但一般不愿意出高价去购买丰田汽车。为什么北京市民愿意出高价去购买丰田汽车?当然可能会有很多原因,比如说税,还有制造行销成本差异。这些较无趣的原因想到了暂时放在一边,先不急着下结论。接着想,在里约,警察执法没有北京的公安武警厉害,所以你在那里拥有一辆丰田汽车,不能完全排除他人的使用;所以大家宁愿买二手车或其他新车,也不愿出高价。


到目前为止我们做出了三个联想:大商场的免费停车场,大学校园的破烂二手车,里约和北京的轿车价格差异。如果他们有同一个道理,那么你再联想到你所关注的问题——新兴市场公司股票的价格。在新兴市场上,企业的股价往往是低于它的社会价值,也就是说这个公司的股价高不起来不一定是因为它不赚钱,为什么有这个现象?十多年前的2002年,我和世界银行的几个研究员及郎咸平教授出版了对这问题的分析研究。这个价差主要是因为投资人的产权不能得到有效的保护,就像那些二手车的车主一样,不能完全排除他人的使用,在这里的“他们”是企业的大股东。会想到这个问题,不一定是单刀直入想到的,却可能是从一个基础的理论开始推导,经过两三步的联想,最后同时找到研究问题和答案。发生的现象是不一样的,但道理都是一样的。如果能做这样的联想,你可能是第一个人做这个研究。


2007年,我和黄德尊、张田余教授做了这样一个研究:为什么政府控制的企业上市以后股价长期低迷?这和巴西的汽车、校园的二手自行车是不是一样?切入点是把这600多家国企分类,第一类是政府官员领导的,第二类是非政府官员领导的。他们的市场值差异高达30%,如果是前任官员所领导的企业,上市3年后的股票扣除市场变动后的异常回报率是负40%,那些非政府官员领导的企业只有负的12%。这些差异和德姆塞兹的免费停车场的道理是不是一样的?如果能有这种联想的话,你就给自己的研究开辟了另外一条蹊径。不是要放弃直接研究的路,而是有另外一条路比直接研究还快还精彩。多个现象能同被一般化的道理所解释,而这一般化的道理来自产权理论。我不是要告诉大家我的研究成果,而是想用这个例子来说明我们可以利用的不同的方法、利用联想来研究这些问题。


反复演绎理论核心


阿尔钦在他1965年的文章提到对转让权的限制是国有企业和私营企业的根本不同。中国国企的股权分置改革是2005年开始的,而他在40年前就说这句话了。犀利!转让权是阿尔钦这篇产权经典之作的核心。反观我们的研究近年来聚焦在大股东、小股东之间由于控制权集中伴随的利益冲突。但是,阿尔钦早就告诉我们:最根本的是对转让权的限制。要分析企业的行为差异,他们对转让权的不同限制往往是比控制权更重要的解释原因。


我们可以联想到商业集团的金字塔组织结构,一般侧重于控制权伴随利益冲突的解释是大股东利用这种结构造成的加强控制权去掏空企业、侵犯小股东权益。如果看过阿尔钦的分析,你会思考金字塔组织是不是有别的成因,是否跟企业的转让权受到限制有关系。阿尔钦说国企的转让权是受到限制的,但没说国企不能有效率,既然国企也希望有效率,那么控制企业的政府就会有动机去把权力下放给企业的经理人。一般来说,这种权力的下放是通过股权的转让,也就是私有化;可是国企的规定是不能把股权与资产转让给民间,这是对转让权的限制。这样一来,转让权受限了,而政府又有必要、有动机把权力下放的话,就需要找其他的方法,可能是行政命令,也可能通过组织层级把权力下放。为什么透过组织结构层层下放企业权利比行政命令有效?因为这样可以强加给政府所有者一些传递讯息和监督执行的成本,让政府干预更困难。如果做过这样的分析和思考,你就会形成一个新的假说,这个假说不会在文献中存在,可是那些基础的产权理论早就提示了你并等着你用它的方法去分析。


当然这个时候,你已找到例子:在中国,多年前格力集团控制格力电器(上市公司),格力集团是母公司,这是一个简单的金字塔结构。再看格力上市公司高管和董事的结构,当时母公司派来的只有格力集团的董事长和三个关联企业的经理,一共4个人。董事会一共有9个人,所以从人员来讲,母公司的股权和人员有没有匹配?母公司有上市公司60%的股权,但是前者的人员在上市公司董事会所占有的席位还不到一半,所以看来实际上政府股东的权利已经下放到企业里面去了,跟股权是不匹配的。所以,股权其实不代表企业实际的经营权。从这个案例里面我们发现,阿尔钦的理论可能可以解释国企的组织金字塔分权结构。另外在民营企业里面也能观察到类似的例子:香港电讯盈科拆分香港电讯。香港电讯盈科这个由华人首富李嘉诚次子李泽楷所控制的母公司把先前收购的香港电讯剥离、用股权信托把公司收益权上市卖给社会大众,但母公司还是控制着香港电讯。为什么这么做?因为香港政府规定:电讯的控制权转移只能由政府主导,所以李泽楷不能把控制权卖掉,只能把收益权卖掉,形成以信托控股的式母子公司。政府限制香港电讯控制权的转让,就由母公司掌握着电讯资产的控制权,但收益权的转让可以是自由的,可以藉着金字塔公司结构和信托交易将这两种权利分开。


从这两个例子我们看到阿尔钦的理论不仅是在国企、在民营企业也可以适用,给了我们足够的信心去做更系统的大样本研究。我和黄德尊、张田余找到了700多家由政府控制的上市公司,其中有65%的都是用这种层级的方式去分权的。这种由产权理论分析和联想发现的问题是前无古人的,但绝对是是后有来者,因为它的引用率通常是很高的。我认为,把时间投入学习这种分析方法是非常有价值的。


最后,再举一个例子让大家来感受阿尔钦的提示:转让权是最核心的。家族企业有一种特别的股权形式——信托:所有者不一定要自己持有股权或把股权分给子女,而把它转到一个法律机构--信托。如果说把资产,比如说股权交付信托,信托契约就可以规范收益权、决策权、和转让权。我们就看转让权。华人的家族信托常常把资产转让权长期锁定,比如说未来50年内信托不能解散,这就是说这些资产在未来长期是不能流动的。创办人的主观心愿就是,希望自己创办的企业可以牢牢地控制在自己家族里。阿尔钦说过,国企和民企最大的区别就是转让权受到了限制,如果民企用信托这种方式把股权锁定,长期不能转让,在一定程度上这个家族企业就变成了国企,国企会有的治理问题在这种信托控股的民企中也会发生。比方说,这些家族成员已经不是所有者了,只是受益人,和国企的员工一样,他会希望做长期投资还是短期套利?是短期套利,所以他会给自己发比较高的工资,给自己分很多的红,长期的投资可能不足。那你肯定要有一些手段去控制这些问题,你可以把研究国企的那一套搬到信托控股的企业,就会有重要的新发现,会有很多人去引用你的研究。


我和香港大学的梁小菁博士目前正是在做这样一个研究。先从案例开始:香港新鸿基地产,郭得胜是创始人,他在1980年代过世,之前没有把新鸿基的股权交给子女,而是交给一个信托,受益人是他的夫人和三个儿子,但后来这三兄弟的关系发生了变化,长期斗争,直到最近被香港廉政公署控告行贿高官,打贪腐官司,家人有可能会坐牢。这跟家族股权信托有没有关系?这个信托是长期不能解散的,父亲希望他们三兄弟,他们子子孙孙永远在一起。但信托是一个法律文件,它不能应付未来内外环境的变化。后来他们三兄弟的关系发生变化了,但却仍需像粽子一样被信托绑在一起在蒸锅里,不能用股权转移的方式去解决这个纷争。股权转移是解决利益冲突的重要手段,如果我们之间有利益冲突,那么最后的手段就是把你的股权收购了。然而新鸿基的股权是不能转移的。转让权受限,就让家族的纷争、家族的治理问题恶化,进而影响了公司的效率。我们对香港一百多家由家族信托控股的企业研究发现,这些企业的股息发放比一般由个人直接持股的企业要高,但资本支出率、销售增长率、员工增长率等都比较低。家族信托控股的公司给他们的最高阶家族经理人的年薪平均是600万港元,但家族直接控股的企业只有400多万,这个差异是很大的。为什么我们会想到做这项研究?如果没有阿尔钦的一句话,就不会。


坚持创新研究


我们已经用很多的例子说明创新的学术研究在于另外一条发现新问题的路径与分析问题的方法。这就是我要和大家分享的:你可以通过理论,透过联想、分析,另辟蹊径,找到一个新的研究领域,并花时间去收集案例、数据,找到证据。这个过程大约需要数年时间,然后再花上几年的时间出版你的研究论文。很多有影响力的研究,需要十年磨一剑。1988年我赴美读博,12年以后才出版了第一篇论文。读博到现在已逾25年,文章出版数量不多,每年一两篇,但是看引用率,根据谷歌学术网2014年末的数字:9480次,引用排名前5位的论文共引用了6140次。这说明愿意读并引用这些文章的研究人员是很多的。量身定做、创新的文章有比较长期的影响力。


如何选择你的人生道路,这是一个价值观的问题。我给青年学者的建议是:要在你们为应付生计而忙碌的时间中空出一块小小的花园,然后要很精致地耕耘那小花园。如果现在不开始耕耘你的小花园,那么你的人生就要被动地被体制环境限制,得不到你其实向往的自由。但是你如果现在就开始持续培养你小园内的花草,20年后,等你到了我这岁数的时候,你会非常快乐满足,当然前提是你有这样的价值观。


所以,现在就开始投资自己,坚持做创新研究。


注:本文来源于范博宏老师“青年学者公司治理与金融研究营主题演讲”,《管理学季刊》征得范博宏老师授权,在此平台与大家共享。


范博宏(Joseph P.H.Fan)


EMPAcc任课教授,香港中文大学会计学院及财务学系的联席教授,经济及金融研究所主任。他于1996年在美国匹兹堡大学获得财务学博士学位。在2004年加入香港中文大学前曾任教于香港科技大学和香港大学。范博宏的主要研究和教学领域是公司治理、家族企业治理,公司财务、与组织经济学。他对东亚的民营与家族企业有前沿的研究,特别是企业传承问题。他也是新兴市场企业财务与管理问题专家。


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