张 峥

北京大学光华管理学院副院长、金融学教授

解决大城市新市民和青年人住房问题的建议

沈俏蔚教授：

张峥老师在REITs领域有非常深入和前沿的研究，为基础设施领域公募REITs试点办法的出台做出了非常重要的学术支持。今天的主题是消费，释放消费潜力的一个重要前提是解决住房问题，尤其是解决大城市新市民和青年人的住房问题。接下来请张峥教授谈一谈，如何利用REITs等其他政策工具，解决住房问题、促进房地产业转型以及释放消费潜力。

张峥教授：

谢谢沈老师，我谈三个问题。第一，我认为发展长租房市场对于解决大城市新市民和青年人的住房问题具有重要意义。我们知道解决大城市新市民和青年人的居住问题，是现在的重要挑战，逻辑比较简单，大城市的房价高，收入不高的群体，即新市民、青年人短期内买不起房，只能依靠租房。租赁住房的租住体验有两个特别重要的维度，一个是租房的保障属性，一个是租房的长期属性。新市民和青年人既期待有机会租住能满足基本的居住需求、租金比较低、具有保障性的租赁住房，也期待合同租期比较长、租赁关系比较稳定的长期租赁住房。去年，在国办22号文《有关加快发展保障性租赁住房的意见》的指引下，各地地方政府陆续出台了相关意见，建设工作已经开始逐步展开。但是应该如何发展长租房？这个领域的焦点问题还没有充分形成共识，也影响了相关政策的制定。

我们国家租房市场的租期是比较短的，根据相关调查，超过80%的租赁合同的期限在一年以下。我们有个课题组对中介机构做了调研，租期超过三年的合同不超过15%。是不是因为没有长租的意愿？实际情况不是这样的，越来越多的新市民和青年人表现出强烈的长租需求。比如自如的研究发现51%的租客愿意租期五年以上，18%愿意租期超过十年。我们的一个大数据研究发现，婚育需求强的租户长租意愿更强。现在个人业主是当前租赁房源最主要的供应主体，签约一般都不超过一年。租客如果要长租，只能通过合同到期不断地滚动续约来实现。这就造成了一个问题，有长租需求的群体不得不面临提前解约、到期不能续约等风险。如果我们能够为这些群体提供长租房，降低违约风险，从长期来看有利于增强他们的幸福感和认同感，甚至还能提升青年人的婚育意愿，所以长租房是非常重要的。

另外，发展长租房也是进一步依法治理、规范租赁市场的一个很重要的基础，有助于维护租赁双方的合法权益，为未来推动租购同权政策的出台创造有利的条件。如果租赁住房同时具备保障属性和长租属性，就可以解决这个群体的住房问题，激发他们融入当地生活的意愿，为城市提供持续的生产力。如果解决了城市人口的工作地和居住地问题，就把流动人口变成了常住人口，就可以更好地释放消费潜力，特别是服务消费。所以应该在政策上鼓励、引导和支持长租房建设。

第二，尽快推动长租房REITs的市场建设。沈老师也提到了REITs，这个话题的确跟REITs有很大的关系。租赁住房有两种类型，一种叫集中式的住房，我们通常叫长租公寓，另外一种是分散式的。集中式的住房面临的一个很重要的问题就是资金问题，一个重要的挑战是，在当前投融资体制下，租赁住房的建设和投资更多依赖债务融资，很难匹配租房自身业务模式的需要。特点是初期投入很高、回报期很长，需要提高权益资金的比重。REITs就是一个非常重要并且必要的工具。还有朋友说，张老师，权益融资不是还有股票发行吗？你说得非常对，但是我认为相比让租赁住房企业直接IPO，做资产的IPO在目前应该是更为合适的工具。原因是什么？底层资产是租赁住房，租赁住房的特性是什么？提供稳定的现金流、有一定的成长性，但是成长性不强。股票市场，特别是A股市场，重成长性、轻现金流。REITs的估值逻辑和租赁住房本身的商业逻辑是更为匹配的，所以用REITs做资产的IPO就更合适。而企业的IPO可能更多受到资本市场的压力，形成不当的激励。

去年958号文已经把保障性租赁住房放到试点范围里了，我个人认为在现在这个时点，除了积极推动保障性租赁住房REITs、支持保障性租赁住房的建设和发展以外，应该尽快推动更广意义上的、更具市场化逻辑的长租房REITs的市场建设。二者的商业模式是一样的，特殊之处在于保障性租赁住房有一定的政策属性，服务于满足一定条件的住房困难的人群，设置了一定的户型建设标准（如小户型）、入住申请的条件，和租金的要求。长租房能够更多地满足多层次群体的住房需求，所以应该尽快推动长租房REITs的市场建设。

第三，一个适应于短期市场信心重建和恢复的租赁住房发展方案。20年来，房地产市场快速成长，目前已经进入了存量和增量并重的时代。行业高增长的持续性面临着很大的挑战，现阶段大量的房企面临着前所未有的经营困境，房企的信用风险对于形成系统性金融风险的可能性也在加大。很多数据表明房地产行业面临着销售端持续走弱，信用端风险发酵的双重压力。今年以来，新房的销售持续下行，形势值得忧虑。我感觉到，新房市场已经进入了一个负向循环，出现了需求疲弱、销售不好的情况。房地产调控政策的回款也有比较强的监管，形成了现金流的问题，造成房企信用的恶化。无论是金融市场还是房屋的销售市场都有避险的需求，进一步推动了预期的走弱和需求的变弱，整体是负向循环。疫情的风险加剧了这个恶性循环，无论是购房人还是房企，信心是持续走低的。当然，宏观政策在需求侧也做了很多工作，比如保持信贷的投放充裕，保持引导房贷的利率下行，住建方面也在放松中小城市的调控政策等等。我们观察到政策上有很多努力，但在销售层面反应不是那么明显。

结合目前房地产形势以及租赁住房领域，包括刚才谈到的长租房的发展和建设，我有一个设想，对短期恢复房地产市场信心有积极作用，长期可以助力房地产行业的转型。当然，这个想法还需要深入论证，也希望大家批评指正。我们知道房地产行业在20年的发展过程中沉淀了一定规模的存量资产，这个资产包括持有性不动产（商业地产），还有近些年住宅的存货和土地储备。思路是这样的，由地方政府去引导，吸纳国有资本、社会资本甚至住房公积金，形成投资基金，以商业银行体系配合，通过兼并重组、产权转让等各种方式购入地产行业符合条件的存货，从供给侧发力，为新市民和青年人提供职住平衡、高性价比、多层次的保障性租赁住房和长租房。存货包括住宅的存货，也包括适合改建的商业不动产。同时引入战略投资者，通过专业化的运营机构提升资产的运营管理质量和运营管理能力，资产成熟以后，前期投资可以选择通过REITs的方式全部或者部分退出。我觉得这个方案有以下几个特点：第一，多渠道筹集房源，规模化形成保障性租赁住房和长租房的供给。第二，短期可以提振房地产市场信心、稳定预期。第三，为化解流动性危机提供适度资金。第四，以化解风险为契机，大力推动房企发展模式转型。

我就分享到这里，主要是三个方面，一是发展长租房，二是尽快推动长租房REITs，三是短期需要结合市场信心的重建和恢复，在发展租赁住房方面提出积极的方案。

沈俏蔚教授：

谢谢。下一个问题请张峥老师来回答，国办9号文指出要全面创新提质，积极推进实物消费提质升级，请您给我们分析一下未来怎样从供给端来促进消费创新提质，有哪些可能的发展方向？谢谢。

张峥教授：

这个问题很重要，对我来说有很大的挑战，我把这个问题引到房地产领域。商业地产是房地产的一个重要组成部分，也是支撑商务活动、生活、休闲娱乐的重要载体。广义的商业地产包括写字楼、零售商业、酒店公寓、文化娱乐、体育等多种业态，是连通消费、实体产业、流通行业的一个重要纽带，同时也是资金流、科技流和人才流的聚集地。商业地产是扩大和促进居民消费的重要空间载体和平台，比如零售商业，包括购物中心、百货、超市，融合了零售、餐饮、娱乐、健身、休闲的生态，为多元的生活提供配套服务，提供展示和体验的空间。酒店、民宿、休闲娱乐、旅游、商务洽谈都是以酒店这类业态来提供服务。线下的消费是不可替代的，特别是服务型的消费。疫情期间我们也看视频、直播等居家健身，但是当你来到户外，或回到健身房，那种体验在家里和小区是不可能达到的。

在现阶段，商业地产的健康发展面临短期和长期的挑战。短期来看，对行业的运营带来了巨大的影响。很多房地产企业是持有和运营的，引发了经营的困境，很多商业物业资产质量在下降，这就是很严重的问题。长期来看，商业地产也面临着租赁住房同样的问题，缺乏更好的金融支持。我觉得无论从短期还是长期都要关注、重视这个领域。研究发现，全球目前42个，加上中国43个经济体都有REITs制度作为金融配套。我们看42个经济体，大多数推出REITs的时候都是在经济低迷或者经济增长动力不足的时候，目的是什么？就是激发经济活力，为经济发展提供动力。底层逻辑是什么？就是增强不动产的市场活力、拉动投资。同时，缓解不动产企业的资金压力，回到正常的经营轨道上来。当然这是一个系统工程，解决问题的手段是比较多的，单独靠REITs不可能解决，但是关注到这个问题非常重要。当然，我们希望疫情尽早结束。我觉得可以紧锣密鼓研究商业不动产REITs，在恰当时机推动市场的建设。